Un bon à coupon zéro est toujours émis (sur le marché primaire) et négocié (marché secondaire) sous le pair (valeur faciale). La décote (discount) est d’autant plus importante que les taux de marché sont élevés.

Sur les bons à coupon zéro, l’intérêt pour l’investisseur réside dans la décote. En effet, acheter un titre à 60% de sa valeur (par exemple) et obtenir 100% lors du remboursement permet d’obtenir un rendement substantiel.

L’écart entre le prix d’achat et le prix de remboursement est le rendement actuariel. Ce rendement n’est pas réalisé grâce au versement d’un coupon, mais grâce à la plus-value « mécanique » réalisée lors du remboursement du pair (valeur faciale).

A la date d’émission sur le marché primaire, le taux de la décote est égal au rendement actuariel. Mais, sur le marché secondaire et à mesure qu’on se rapproche de la date d’échéance, le taux de la décote peut diverger du rendement actuariel (ou rendement à maturité), notamment lorsque le prix transigé est différent du prix d’émission.

Pour autant que le cout de cet instrument est inférieur au cout d’un financement bancaire, les grandes entreprises peuvent émettre des titres de créance négociables (TCN) à coupon zéro.

Il est possible de revendre un B.T.A à coupon zéro avant son échéance. Son prix dépendra des conditions de marché. En effet, l’émission de nouveaux bons avec une décote supérieure (ou rendement supérieur) au bon détenu en portefeuille dépréciera la valeur du dernier. Mais la convergence vers le pair prendra progressivement le dessus sur la sensibilité aux taux. En effet, plus l’échéance se rapproche, plus le prix se rapprochera de la valeur faciale du bon.

L’essentiel à retenir

1. Les bons à zéro coupon ne versent aucun coupon.
2. Ce sont des titres de créance à court terme sur le trésor public qui s’achètent avec une décote sur la valeur faciale, et sont remboursés à la valeur faciale.
3. En zone CEMAC, le gain en capital est exonéré d’impôt sur le revenu des capitaux.
4. Les B.T.A  à maturité courte (jusqu’à 6 mois) sont de bons instruments de trésorerie d’actif pour les investisseurs qui recherchent un bon rendement sur le court terme tout en conservant un volant de trésorerie.
5. Rien n’oblige l’investisseur à d’attendre l’échéance de remboursement : les BTA peuvent être revendus sur le marché à travers les spécialistes de valeurs du trésor (SVT), et leurs prix convergent progressivement vers la valeur de remboursement.
6. Les bons à coupon zéro peuvent être utilisés dans la construction de produits structurés par des gestionnaires d’actifs.

Bon à savoir

• Tant en zone UMAC qu’en zone UMOA, la valeur faciale unitaire du B.T.A est de 1.000.000 (un million) FCFA.
• Les revenus générés par la détention ou la vente des BTA sont exonérés d’impôt pour les résidents. Les non-résidents restent soumis à la législation de leurs pays.
• En 2024, les trésors publics de la zone CEMAC ont levé des Bons du trésor assimilables pour un montant 2 730,4 milliards à travers 250 adjudications.
• Au 31 Décembre 2024, les personnes physiques détenaient 3,1% de l’encours des titres publics devançant la BEAC qui se contentait de 2,2%.
• Les titres émis par les Trésors publics et arrivés à échéance en 2024 ont régulièrement été remboursés par les Etats. Le montant global des remboursements par les Trésors publics au cours l’année 2024 s’élève à 3 579,2 milliards, dont 2 470,8 milliards pour les BTA.
• En 2024, le taux d’intérêt moyen pondéré des BTA s’est établi à 6,73 % (contre 6,39 % un an auparavant), au-dessus du taux d’intérêt des appels d’offres (TIAO) fixé à 5,00 % et supérieur au taux d’intérêt moyen des bons de caisse ou dépôts à terme.

Au final

Les BTA sont de bons instruments de trésorerie pour les établissements de microfinance, les compagnies d’assurances ou les entreprises, dont l’exploitation génère une grande trésorerie.

La rédaction

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Le 30 Janvier 2026, l’opinion nationale apprenait par Bloomberg le closing par le gouvernement du Cameroun du placement d’un Eurobond de E.U. $ 750 millions au taux d’intérêt de 10,12%. Cette émission a été traitée par un syndicat composé de Citigroup  et Cygnum Capital, qui étaient déjà membres du pool bancaire ayant traité l’émission de 2024, auxquels s’est joint J.P Morgan. Cygnum Capital, co-arrangeur du placement, expliquait – pince sans rire – que les fonds levés en E.U $ serviraient à apurer les restes à payer (en XAF) du budget 2025.

Interrogé sur la soutenabilité de notre dette extérieure, le ministre camerounais des Finances se montrait rassurant, clamant que notre stock de dette restait dans les limites du critère de convergence de la CEMAC en la matière, et qu’au demeurant le ratio dette/PIB classait le Cameroun parmi les 10 pays les moins endettés d’Afrique. Soit ! Mais le ministre s’est bien gardé de répondre aux cassandre qui préviennent que sa démonstration de soutenabilité de la dette restait lacunaire à bien des égards.

Pour éclairer le débat, nous avons voulu – prenant référence sur les notes de conjoncture du comité national de la dette publique (logé à la C.A.A) et les articles de presse – reconstituer l’activité d’émission du Cameroun sur le marché international privé de la dette souveraine.

Un peu plus de 2 milliards et demi E.U$ levés en 10 ans !

En 2015, le Cameroun levait un Eurobond de EU$ 750 millions ayant un coupon de 9,75%, et incluant un swap devise lui permettant de limiter le cout du coupon à 8,8% en euros. Arrivant à échéance en 2025, cet Eurobond avait une Maturité de 11 ans. Au titre du remboursement de ce prêt, le dernier versement d’un montant de XAF 30,9 milliards est intervenu en Novembre 2025.

En 2021, le Cameroun parvenait à refinancer cet Eurobond 2015 par un placement de 550 millions USD, rémunéré à 5,95%, rachetant ainsi 80% de la souche initiale. Entre 2022 et septembre 2025, l’encours de l’Eurobond 2021 est resté inchangé à XAF 449,3 milliards dans les livres du comité national de la dette publique.

Il est donc fort probable que les clauses de l’Eurobond de 2021 incluait un différé de paiement du principal de la dette rachetée (XAF 450 milliards). De toute évidence, au 31 Décembre 2025, le trésor avait achevé d’apurer les restes à payer de l’Eurobond 2015 comme indiqué plus haut.

En Juillet 2024, intervenait un placement privé auprès de Citigroup et Cygnum Capital de E.U $ 550 millions (correspondant à XAF 336 milliards) avec un coupon de 10,75% arrivant à maturité en 2031. Durant la même année, la Côte d’Ivoire était parvenue à lever EU$ 2,6 milliards en deux placements sur de maturités de 9 à 13 ans moyennant des taux d’intérêt de 6,30 et 6,85%. En Février de 2024, c’est le Bénin qui émettait pour EU$ 750 millions à 7,9% sur une maturité de 14 ans. Entre septembre 2024 et septembre 2025,  l’encours de cet emprunt passe de 323,9  à 307 milliards XAF. La note de conjoncture de la dette publique de septembre 2025 indique que le service de la dette de ce placement (16,7 milliards) a commencé en 2025.

En Janvier 2026, vint le placement privé de EU$ 750 millions, soit XAF 420 milliards au taux de coupon de 10,12% limité à 7,79% en euros par un swap de devises, arrivant à maturité en 2033. Ce placement fait droit à un différé de deux ans, qui permet durant cette période à l’Etat de mobiliser une partie du produit de l’emprunt 2026 pour le remboursement l’Eurobond 2021.

Ce rappel pose déjà une question fondamentale : Des emprunts de 2021 et 2024, lequel des deux le placement de 2026 vient il refinancer ?

Un Eurobond en remplace un autre !… Oui mais lequel ?

Deux des intermédiaires financiers sélectionnés pour cette opération étant déjà impliqués de l’Eurobond de 2024, il y a tout lieu de penser que le placement de Janvier 2026 finance le rachat avant terme de cet Eurobond. Si on analyse la question du point de vue de la gestion des maturités, compte tenu de la date d’échéance de l’Eurobond 2021, il est évident qu’en repoussant – par son refinancement avant terme –  l’échéance de l’Eurobond 24 de 2031 à 2033, l’Etat évite une collision des maturités des deux lignes sur l’année 2031. Par ailleurs, du point de vue du cout des ressources, il nous semble aberrant de refinancer l’Eurobond de 2021 au coupon de 5,95% par un emprunt à 7,78% en euros. De l’autre cote, à 10,12% l’Eurobond de 2026 est légèrement moins onéreux que le placement privé de 2024 (10,75%).

Le profane observera que contrairement à l’opération de 2021, le notionnel du refinancement (EU$ 750 millions) est supérieur au nominal du prêt sous-jacent (EU$ 550 millions).

Il est néanmoins utile de noter que, comme celui qu’il refinance, le  placement de 2026 fait droit à un différé de deux ans (jusqu’à 2028), qui permettra durant cette période à l’Etat de mobiliser une partie du produit de l’emprunt 2026 pour le remboursement l’Eurobond 2021, dont l’encours était resté inchangé entre 2021 et 2025. En clair, on lève un emprunt pour en rembourser deux.

Cette indétermination levée, reste à savoir si la décision d’émettre cet Eurobond était opportune. Pour y répondre, nous devons nous intéresser au contexte de l’emprunt, au cout de cet emprunt, à la maturité, au stock final de la dette au terme de la transaction.

Au pied du mur de la dette

Cet emprunt obligataire intervient dans un contexte où le gouvernement vient de faire adopter sa loi des finances de l’exercice 2026, avec des charges d’intérêts de la dette supérieures au solde primaire du budget. En gros, cela signifie qu’en 2026, le gouvernement devra emprunter pour régler les intérêts de la dette.  Le budget 2026 affiche un solde global déficitaire de 631,0 milliards de FCFA, contre 309,9 milliards en 2025. Le besoin total de financement de l’État pour 2026 ressort à 3 104,2 milliards de FCFA, contre 2 326,5 milliards en 2025, soit une augmentation de 777,5 milliards. Initialement, le gouvernement prévoyait la levée d’un nouvel emprunt extérieur d’un montant de 1 000 milliards de FCFA (≈EU$ 1,7 milliard).

En fin Juillet 2025, le Cameroun a achevé l’exécution de ses accords avec le Fonds Monétaire International au titre de la facilité élargie de crédit (FEC) et du mécanisme élargi de crédit (MEDC), obtenant un décaissement d’environ 75,7 millions de dollars. Au titre de la facilité pour la résilience et la durabilité (FRD), le trésor public a reçu un montant d’environ 71 millions de dollars à l’appui de son programme de lutte contre le changement climatique, pour un total de EU$ 146, 7 millions. Clôturant sa huitième revue du programme, Le Conseil d’administration du FMI notait que « Le Cameroun présente un risque élevé de surendettement, mais sa dette diminue et reste viable….Il sera essentiel de poursuivre les efforts d’assainissement budgétaire menés dans le cadre du programme qui arrive à son terme, et ce afin de préserver la viabilité de la dette. »

Le 22 Janvier 2026, les chefs d’Etat de la CEMAC réunis en sommet extraordinaire ont dû reconnaitre que la situation de détresse de la  balance des paiements commune et des réserves de change. Durant ce sommet, l’administrateur du groupe Afrique III au FMI a encouragé les Etats à poursuivre la consolidation budgétaire dans une approche coordonnée.

Le communiqué final exhortait les états membres ;  d’une part, à négocier et conclure des programmes avec le FMI ; et d’autre part, poursuivre l’exécution desdits programmes économiques et financiers en garantissant la cohérence des lois de finances avec leurs engagements avec le Fonds Monétaire International et en assurant leur compatibilité avec l’objectif de soutenabilité de la dette.

A date, le Cameroun n’a pas convenu d’un nouveau programme économique et financier avec le F.M.I. Il est probable que cet emprunt obligatoire aurait rencontré le scepticisme des experts du F.M.I. Et pour cause ? Cet Eurobond est conclu à un taux d’intérêt peine inférieur à celui qu’il remplace (10,12% contre 10,75%) et avec un notionnel supérieur de EU$ 200 millions à celui de l’instrument qu’il vient refinancer. Il est à ce stade utile de rappeler qu’initialement le gouvernement souhaitait mobiliser EU$600 millions, soit  à peine 50 millions de plus que le notionnel de l’Eurobond de 2024.

Au final, le stock de la dette extérieure augmente donc de E.U $ 200 millions. Pour ce qui est du cout, le grand argentier indique qu’un contrat swap a permis de fixer le coupon en euros au taux de 7,79% au lieu de 10,12% en E.U$. Rien de très impressionnant ! En début Janvier, la république du Benin a levé E.U$ 850 millions, dont 500 millions à travers un Sukuk et E.U$ 350 millions sur une tranche de son Eurobond 2038 avec un coupon au taux de 6,19% (USD). En utilisant le swap de devises, le Benin est parvenu à limiter le coupon en euro à 4,92%.

Il n’est pas superflu d’indiquer que Le rachat avant terme d’un emprunt induit une pénalité (qui peut atteindre 6 mois d’intérêt du capital remboursé par anticipation ou 3% du capital restant dû selon le montant le plus faible). Or l’Eurobond de 2024 est racheté plus de 5 ans avant son terme et avant le terme du différé (2ans). Il est donc réaliste d’envisager que la valeur faciale (principal à rembourser) de l’Eurobond 2026 inclut une prime de remboursement anticipé (early call premium). Ce surcout qui pourrait atteindre EU$ 15 millions doit être intégré au cout réel des ressources. De toute évidence, il était inclus dans la différence entre le notionnel de l’Eurobond 2024 (EU$ 550 m) et le montant initialement sollicité (EU$ 600 m) comme indiqué supra.

Entre 2028 et 2031, le Cameroun sera astreint au service de la dette sur deux instruments : Eurobonds 2021 et 2026. Or entre 2026 et 2030, le Fonds Monétaire International projette que tous les soldes (solde global avec ou hors dons, solde primaire hors pétrole) du trésor resteront au rouge. Qui plus est, les projections de recettes pétrolières ne couvrent pas les déficits projetés du solde primaire hors pétrole.

Comment s’extraire du trou sans fond de la dette ?

La décision imprudente d’emprunter au-delà du besoin réel de refinancement, porte donc un coup à la soutenabilité de la dette. En réalité, seul l’excédent du solde primaire – c’est-à-dire le surplus des ressources internes après déduction des dépenses hors dette – rend possible le règlement des intérêts de la dette sans endettement supplémentaire. Tant que le gouvernement ne hissera pas son solde primaire au-dessus des charges d’intérêt de la dette, de nouvelles dettes viendront remplacer les anciennes. Pire, avec une balance commerciale projetée durablement déficitaire, le solde courant restera en deçà des besoins de financement du service de la dette extérieure, et notre dépendance au soutien fonds monétaire international s’inscrira dans la durée.

Au final, la soutenabilité de la dette est plus tributaire de l’efficacité de la gestion budgétaire que de la maitrise ou la réduction du stock de la dette.

Olivier DAKAYI

Senior Analyst

Chief Research Officer

redaction@ecorama.net

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